Unsere Anlagestrategie

Das globale Wirtschaftswachstum war zuletzt stärker als erwartet, allerdings mit bemerkenswerten geografischen Unterschieden: Die Wirtschaft in den USA wächst robust, während die des Euroraums stagniert und Großbritannien im vierten Quartal des vergangenen Jahres sogar in eine technische Rezession rutschte. Von den G7-Staaten verzeichnet China zwar ein stetiges Wachstum, steht aber weiterhin vor bedeutenden strukturellen Herausforderungen. Der Abwärtstrend bei der Inflation setzt sich weltweit fort, allerdings besteht das Risiko, dass er im Dienstleistungssektor abgebremst wird. Vor dem Hintergrund dieser Entwicklungen bestätigen wir unsere aktuelle Portfolio-Allokation.

Im Einzelnen bekräftigen wir unsere strategische Präferenz für qualitativ hochwertige Anleihen, wie Euro-Unternehmensanleihen mit guter Bonität (Investment Grade, IG) und Staatsanleihen.

Nach den jüngsten US-Arbeitsmarkt- und Verbraucherpreisberichten beobachten wir, dass der Markt auf realistischere Erwartungen bezüglich möglicher Zinssenkungen seitens der Fed eingeschwenkt ist, die näher an den Projektionen des geldpolitischen Rats der US-Notenbank (FOMC Dot Plot) vom 23. Dezember des vergangenen Jahres liegen. Tatsächlich sind die impliziten Zinssenkungserwartungen bis Ende 2024 jetzt auf etwa 3,5 Zinsschritte von je 25 Basispunkten gesunken (siehe Grafik 5), gegenüber etwa 6 noch zu Beginn dieses Jahres. Die Markterwartungen haben sich den 3 Zinssenkungen, die der Dot Plot für 2024 vorsieht, damit deutlich angenähert. Nach dem jüngsten Auspreisen rascher und umfangreicher Zinssenkungen, die für das Jahr 2024 zu erwarten sind, und angesichts der Tatsache, dass wir an unserem Basisszenario einer weichen Landung festhalten, bieten Staatsanleihen eine Kombination aus interessanten kurzfristigen Carry-¹⁰ und mittelfristigen Wertsteigerungsperspektiven. Allerdings ist nicht auszuschließen, dass sich der Beginn des Zinssenkungszyklus noch weiter nach hinten verschieben könnte, möglicherweise verbunden mit steigenden Staatsanleiherenditen.

Bei Unternehmensanleihen haben sich die Kreditaufschläge historisch eingeengt, insbesondere die von hochverzinslichen Unternehmensanleihen (High Yield), aber Unternehmensanleihen mit guter Bonität (Investment Grade / IG) bieten weiterhin eine interessante Carry. Hochverzinsliche Anleihen erscheinen im Falle einer Konjunkturabschwächung anfällig. Wir bevorzugen weiterhin IG-Unternehmensanleihen. Insgesamt dürften die Fundamentaldaten von IG-Unternehmen dank gesunder Bilanzen, besser als erwartet ausgefallener Gewinne, solider Kassenbestände und eines im Vergleich zum langfristigen Durchschnitt niedrigen Verschuldungsgrads solide bleiben. Es kann jedoch nicht ausgeschlossen werden, dass dieses Anlagesegment, zum Beispiel durch das Abgleiten der Wirtschaft in eine spürbare Rezession (Risikoszenario), unter Druck gerät.

Wir bleiben selektiv übergewichtet bei Schwellenländeranleihen in lokaler Währung, da es vor allem in Lateinamerika noch Spielraum für Zinssenkungen geben dürfte. Außerdem erscheinen die Währungen von Schwellenländern insgesamt unterbewertet und dürften wieder an Boden gewinnen, wenn die Fed beginnt, die Zinsen zu senken. Das Bonitäts- und Fremdwährungsrisiko sollte bei einer Investition in Schwellenländer-Anleihen aber immer berücksichtigt werden. Unsere neutrale Positionierung bei Schwellenländeranleihen in Hartwährung bleibt unverändert.

Aktien profitieren weiterhin von der Widerstandsfähigkeit der US-Wirtschaft und der Erwartung der Finanzmärkte, dass die großen westlichen Zentralbanken ihren geldpolitischen Lockerungszyklus bis Mitte 2024 beginnen. Auch die überwiegend positive Berichterstattung der Unternehmen zum vierten Quartal 2023 zeichnet ein insgesamt ermutigendes Bild. Nach der starken Performance der letzten Monate erscheinen Aktien aktuell allerdings anfällig für Gewinnmitnahmen, und eine (vorübergehende) Konsolidierung scheint nicht ausgeschlossen. Der S&P 500 liegt aktuell mehr als 10 % über seinem gleitenden 200-Tage-Durchschnitt (siehe Grafik 6). Angesichts des starken US-Wachstums im vierten Quartal 2023 (und mutmaßlich auch im ersten Quartal 2024) erwarten wir, dass mögliche Gewinnmitnahmen aber moderat ausfallen sollten, insbesondere wenn der US-Wirtschaft ein “Soft Landing”¹¹ oder sogar ein “No Landing”¹² gelingt.

Wir behalten unser Übergewicht bei Aktien des Pazifikraums bei. Umfragen deuten auf einen Zuwachs bei den Investitionen in Japan hin. Zudem wird erwartet, dass die Frühjahrsrunde der Lohnverhandlungen (Shunto) merklich unterstützend auf die Inlandsnachfrage wirken könnte (siehe Grafik 7). Darüber hinaus kurbeln Unternehmensreformen die unternehmensseitigen Aktienrückkäufe an, und trotz der jüngsten Rallye erscheinen die Bewertungen japanischer Aktien nicht teuer. Sollte die Bank of Japan (BoJ) mit der Normalisierung der Zinssätze beginnen, könnten ausländische Anleger und Investoren in Erwartung eines möglicherweise aufwertenden Yen in Erwägung ziehen, ohne Währungssicherung in den japanischen Aktienmarkt zu investieren.

Eine zu rasche Aufwertung des Yens könnte jedoch Investoren abschrecken, da sie die Exportwirtschaft in Japan belasten könnte. Sehr rasche oder starke ausgeprägte Zinserhöhungen durch die BoJ könnten den Aktienmarkt ebenfalls belasten. In der Branchenbetrachtung steht zu erwarten, dass sie in einem solchen Szenario eher auf inländische Werte wie Banken als auf exportorientierte Unternehmen setzen könnten.

US-Aktien profitieren vom günstigen makroökonomischen Umfeld in den USA, mit über dem Trend liegendem Wachstum und abkühlender Inflation, sowie von einer überwiegend positiven Berichterstattung für das vierte Quartal 2023, in der die starken Ergebnisse der Technologiebranche erneut herausstachen. Die Bewertungen von US-Aktien erscheinen jedoch hoch und die Konzentration der Mega Caps¹³ im S&P 500 ist außergewöhnlich stark.

In der Eurozone stagniert die Wirtschaft, konnte das Abrutschen in eine Rezession bislang aber vermeiden. Während sich die europäischen Peripherieländer recht widerstandsfähig zeigen, leidet die deutsche Wirtschaft unter der Schwäche des verarbeitenden Gewerbes und geringen fiskalpolitischen Stimulus-Maßnahmen. Der Arbeitsmarkt im Euroraum ist jedoch weiterhin solide, während die sinkende Inflation die Realeinkommen erhöhen dürfte, wovon die Verbraucher profitieren sollten. Europäische Aktien stellen nach unserem Ermessen weiterhin interessante Optionen für Anleger mit hohem Qualitätsanspruch dar.

Mit Blick auf die Schwellenländer bleiben wir bei chinesischen Aktien eher vorsichtig. Die chinesische Wirtschaft steht vor bedeutenden strukturellen Herausforderungen, und im Falle einer erneuten Trump-Präsidentschaft in den USA könnte ein weiterer Handelskonflikt mit dem Westen drohen. Zudem gibt es am kriselnden Immobiliensektor nach wie vor keine Anzeichen für eine Trendwende. Das vom Nationalen Volkskongress bekräftigte BIP-Wachstumsziel von 5 % hat ausländische Anleger und Investoren offenbar wenig beeindruckt, da es an mutigen Maßnahmen fehlt, welche die Wirtschaft stärker ankurbeln könnten, damit dieses Ziel letztlich auch erreicht wird. Die Bewertungen chinesischer Aktien erscheinen jedoch günstig, und durch gezielte geld- und fiskalpolitische Anreize könnte es zu einer begrenzten Aufholbewegung am Aktienmarkt kommen. Garantiert ist dies aber nicht. In Lateinamerika ist Brasilien ein Lichtblick, da die Inflation sinkt, und weitere Zinssenkungen erscheinen wahrscheinlich. Mexiko wiederum gilt als potenzieller Gewinner des Nearshoring-Trends (damit ist die Verlagerung betrieblicher Aktivitäten ins nahegelegene bzw. -stehende Ausland gemeint).

UniCredit Group Investment Strategy – Asset Allocation

AKTIEN

AKTIEN GLOBAL: NEUTRAL

Das Umfeld für die globalen Aktienmärkte zeigt sich seit Jahresbeginn freundlich. Die Konjunkturdaten haben in den vergangenen Monaten überwiegend positiv überrascht. Allen voran die US-Wirtschaft ist mit Schwung ins Jahr gestartet, wie die mehrheitlich starke Berichterstattung zum vierten Quartal unterstreicht, und gibt den Aktienmärkten Rückenwind. Wir behalten eine neutrale Gewichtung für globale Aktien bei.

AKTIEN EUROPA: NEUTRAL

Die makroökonomische Dynamik im Euroraum zeigt sich weiterhin schwach, auch wenn eine Rezession bislang vermieden werden konnte. Die Wirtschaft der Eurozone hat im abgelaufenen Quartal stagniert. Der Arbeitsmarkt im Euroraum bleibt jedoch solide, und die abkühlende Inflation sollte den Realeinkommen zugutekommen. Die nach wie vor vergleichsweise günstigen Bewertungen europäischer Aktien unterstützen diese Anlageklasse, die entsprechend gute Opportunitäten für wert- und qualitätsorientierte Anleger bietet. Wir setzen weiterhin auf eine neutrale Gewichtung.

US-AKTIEN: NEUTRAL

Das makroökonomische Goldilocks-Szenario mit Wachstum über dem Trend, robusten Unternehmensgewinnen und sinkender Inflation ist positiv für US-Aktien. Die Bewertungen sind aber vergleichsweise hoch, und der S&P 500 Aktienindex weist nach der starken Performance der Technologiewerte eine außergewöhnlich hohe Marktkonzentration auf. Die zu erwartenden Zinssenkungen könnten insbesondere zinssensitive Segmente (wie Technologie) unterstützen. Insgesamt behalten wir eine neutrale Gewichtung bei.

SCHWELLENLÄNDER-AKTIEN: NEUTRAL

In Asien bleiben wir bei chinesischen Aktien zurückhaltend. Die recht günstigen Bewertungen sprechen jedoch für eine begrenzte Aufholjagd angesichts möglicher fiskalischer und geldpolitischer Stimulus-Maßnahmen. In Lateinamerika bleibt Brasilien, wo die Inflation weiter zurückgeht, angesichts der Markterwartung weiterer Zinssenkungen ein Lichtblick. Mexiko wiederum gilt als potenzieller Gewinner des Nearshoring-Trends (damit ist die Verlagerung betrieblicher Aktivitäten ins nahegelegene bzw. -stehende Ausland gemeint). Insgesamt erscheinen die Bewertungen von Schwellenländer-Aktien vergleichsweise günstig. Wir setzen weiterhin auf eine neutrale Gewichtung, wobei ein selektives Vorgehen nach Ländern und Sektoren bei Schwellenländern unabdingbar bleibt.

ASIEN-PAZIFIK-AKTIEN (ENTWICKELTE MÄRKTE): ÜBERGEWICHTEN

Ein solides Lohnwachstum ist ein stützender Faktor für Japan, das die lange Phase der Deflation hinter sich gelassen zu haben scheint. Der Anstieg der Unternehmensgewinne und die Reform der Tokioter Börse Unternehmen ermutigen Unternehmen jedoch zu umfangreichen Aktienrückkäufen, die sich weiter positiv auf die Kurse auswirken sollten. Trotz der jüngsten Performance erscheinen die Aktienbewertungen nicht teuer. Ein unerwartet rascher Schwenk der BoJ in Richtung einer restriktiveren Geldpolitik dürfte japanische Aktien hingegen belasten. Insgesamt behalten wir ein Übergewicht bei.

RENTEN

RENTEN GLOBAL: ÜBERGEWICHTEN

Angesichts der aktuellen Renditen und des zu erwartenden geldpolitischen Schwenks der großen westlichen Zentralbanken bieten globale Anleihen weiterhin ein konkurrenzfähiges, interessantes Risiko-Ertrags-Profil. Vor dem Hintergrund der zu erwartenden (vorübergehenden) Abschwächung des Wirtschaftswachstums und einer sich weiter abkühlenden Inflation halten wir unseren Qualitätsfokus bei der Selektion von Anleihen wie Euro-Investment-Grade-Unternehmensanleihen und Staatsanleihen weiterhin für angemessen und behalten unser Übergewicht auf diese Anlageklasse bei.

EUROPÄISCHE STAATSANLEIHEN (EWU): NEUTRAL

Vor dem Hintergrund eines nach wie vor relativ schwachen makroökonomischen Bilds im Euroraum, der sich abkühlenden Inflation und der Erwartung erster Zinssenkungen durch die EZB gegen Mitte 2024 behalten wir unsere konstruktive Sichtweise auf diese Anlageklasse bei. Nichtsdestotrotz kann nicht gänzlich ausgeschlossen werden, dass die Inflation hartnäckig bleibt und damit auch die Zinsen länger als allgemein erwartet hoch bleiben. Unsere neutrale Gewichtung bleibt daher unverändert.

NICHT-EWU-STAATSANLEIHEN: NEUTRAL

Die sich weiterhin robust präsentierende US-Wirtschaft, die sinkende Inflation und Erwartungen der Marktteilnehmer, dass die Fed mittelfristig (Mitte 2024) einen lockereren geldpolitischen Kurs einschlagen dürfte, stützen Nicht-EWU-Staatsanleihen. Die Risiken einer weiteren geldpolitischen Straffung haben dank einer erfreulichen Inflationsentwicklung zuletzt nachgelassen; nichtsdestotrotz kann nicht gänzlich ausgeschlossen werden, dass die Zinsen länger als allgemein erwartet hoch bleiben. Wir bleiben bei einer neutralen Gewichtung dieser Anlageklasse.

EURO-UNTERNEHMENSANLEIHEN MIT GUTER BONITÄT (INVESTMENT GRADE): ÜBERGEWICHTEN

Die Kreditaufschläge von Euro-Unternehmensanleihen haben sich zuletzt eingeengt. Die Anlageklasse profitiert nach wie vor von der Widerstandsfähigkeit des Wirtschaftszyklus und der anhaltenden Suche der Anleger nach Rendite. Der Renditevorteil gegenüber Staatsanleihen ist zuletzt jedoch gesunken und ein stärkerer wirtschaftlicher Abschwung könnte eine erhöhte Volatilität in diesem Anlagesegment mit sich bringen. Wir behalten unser Übergewicht bei.

HOCHVERZINSLICHE EURO-UNTERNEHMENS-ANLEIHEN: UNTERGEWICHTEN

Die Kreditaufschläge von hochverzinslichen (HY) Unternehmensanleihen scheinen eine mögliche spürbare Abkühlung der Wirtschaft nach wie vor nicht vollumfänglich zu reflektieren. Außerdem sind HY-Anleihen nicht ausreichend liquide und erscheinen deswegen in der aktuellen Phase des Konjunkturzyklus nach wie vor wenig interessant. HY-Anleihen bleiben daher untergewichtet.

SCHWELLENLÄNDER-ANLEIHEN (HARTE WÄHRUNG): NEUTRAL

Schwellenländer-Anleihen in harter Währung bieten grundsätzlich eine interessante Carry (Renditevorteil gegenüber Euro-Staatsanleihen), aber unser Fokus liegt weiterhin auf qualitativ hochwertigen Anleihen. Das Bonitäts- und Fremdwährungsrisiko sollte bei einer Investition in Schwellenländer-Anleihen immer berücksichtigt werden. Wir bleiben defensiv und selektiv und meiden weiterhin Länder mit hoher Auslandsverschuldung und Leistungsbilanzdefizit. Wir behalten unsere neutrale Positionierung bei.

SCHWELLENLÄNDER-ANLEIHEN (LOKALE WÄHRUNG): ÜBERGEWICHTEN

Auch Schwellenländer-Anleihen in lokaler Währung bieten eine interessante Carry (Renditevorteil gegenüber Euro-Staatsanleihen). Insbesondere in Lateinamerika eröffnet die sinkende Inflation den Zentralbanken die Tür zu einer Lockerung der Geldpolitik, wovon die Anlageklasse profitieren könnte. Dabei gilt es zu beachten, dass potenzielle Bonitätsrisiken sowie Fremdwährungsschwankungen, die bei Schwellenländern oftmals höher sind, den potenziellen Ertrag beeinträchtigen können. Schwellenländer-Anleihen in lokaler Währung bleiben übergewichtet.

GELDMARKT/LIQUIDITÄT: UNTERGEWICHTEN

Cash bietet grundsätzlich interessante Renditen, aber wir präferieren Anlagen in renditestärkere festverzinsliche Anlageklassen wie Euro-Unternehmensanleihen mit guter Bonität, da wir erwarten, dass Fed und EZB ihre geldpolitischen Lockerungszyklen gegen Mitte 2024 beginnen werden. Wir haben vor diesem Hintergrund ein Untergewicht in diesem Anlagesegment.

ALTERNATIVE ANLAGEN: NEUTRAL

Alternative Anlagen bieten nach wie vor Diversifikationspotenzial für das Portfolio. Sachwerte profitieren von ihrer Rolle als Instrumente der Inflationsabsicherung. Wir behalten unsere neutrale Gewichtung bei.

ROHSTOFFE: NEUTRAL

Bessere Angebotsbedingungen seitens der Länder, die nicht der OPEC+ angehören (die OPEC+ umfasst die großen ölproduzierenden Länder und Russland, insgesamt 23 Staaten), dank des Produktionsbooms und eine eher schwache Nachfrage belasten die Ölpreise. Letztere profitieren jedoch kurzfristig von den geopolitischen Spannungen im Nahen Osten. Nach wie vor sehen wir allerdings ein geringes Risiko für eine größere und weitreichende Eskalation des Konflikts zwischen Israel und der Hamas, obgleich inmitten der Gespräche über eine mögliche neue Feuerpause die Kämpfe im Gazastreifen andauern. Wir setzen weiterhin auf eine neutrale Gewichtung.

GOLD: NEUTRAL

Die mittel- bis langfristige Performance von Gold dürfte vor allem an der Entwicklung der US-Renditen hängen. Mittelfristig könnte das Edelmetall von sinkenden US-Zinsen und einem schwächeren US-Dollar profitieren. Anhaltend hohe Zinsen und ein weiterhin solides Wirtschaftswachstum würden den Goldpreis hingegen belasten, da andere Anlageklassen in einem solchen Umfeld eine interessante Alternative für Investoren darstellen. Wir setzen weiterhin auf eine neutrale Gewichtung.

WÄHRUNGEN

EUR-USD

Das überdurchschnittliche US-Wachstum und eine geduldige Fed, die nach wie vor eine abwartende Haltung einnimmt, dürften den US-Dollar auch im zweiten Halbjahr unterstützen. Wir erwarten jedoch, dass der US-Dollar in der zweiten Jahreshälfte sich tendenziell leicht abschwächen könnte, da sich die US-Wirtschaft angesichts schwindender Haushaltsersparnisse verlangsamen könnte.

¹⁰ Die Carry entspricht der Differenz zwischen dem Ertrag aus dem Halten der Kassaposition und den Refinanzierungskosten am Geldmarkt.

¹¹ Ein Soft Landing (dt. weiche Landung) im Konjunkturzyklus ist der Prozess, bei dem eine Wirtschaft von Wachstum über langsames Wachstum bis hin zu einem möglichen Stillstand übergeht, während sie sich einer Rezession nähert, diese aber vermeidet.

¹² Darunter versteht man eine Phase, in der die Zinsen durch die Notenbank angehoben werden, um Inflation zu bekämpfen, es aber nicht zu einer nennenswerten Abkühlung der Wirtschaft kommt. Da die gesamtwirtschaftliche Nachfrage in diesem Fall jedoch kaum abnimmt, bleibt der Inflationsdruck hoch.

¹³ Unternehmen mit einer Marktkapitalisierung von über 200 Mrd. US-Dollar.