Im Dialog

Unsere lokalen Chief Investment Officer (CIOs) im Austausch mit unseren Kunden

Alessandro Caviglia
CIO
Cordusio Sim

Italien

Müssen die Investoren das „Tapering” der Zentralbanken fürchten?

„Tapering” bedeutet die schrittweise Rückführung der dem Finanzsystem von einer Notenbank zusätzlich zur Verfügung gestellten Liquidität. „Tapering“ geschieht in der Regel während einer Phase expansiver Geldpolitik, wenn die Zentralbank signalisiert, dass sie weniger akkommodierend sein will (und später dann auf eine neutrale und letzlich restriktive Geldpolitik umschwenkt), indem sie dem System Liquidität entzieht. „Tapering” findet daher in einem immer noch unterstützenden geldpolitischen Umfeld statt, auch wenn es signalisiert, dass die monetären Bedingungen in Zukunft weniger akkommodierend sein werden und damit eine Belastung bedeuten („monetary drag“). Viel wichtiger für das Verständnis der potenziellen negativen Auswirkungen sind jedoch der Zeitpunkt, der Umfang und die Ausgangsbedingungen des „Tapering”.

Was den Zeitpunkt anbelangt, so ist man in den USA mittlerweile unisono der Meinung, dass die Drosselung der Wertpapierkäufe im nächsten Monat beginnen wird. Manche Ökonomen sind der Meinung, dass die Federal Reserve bereits vor Monaten mit der Drosselung hätte beginnen sollen, als sich deutlich abzeichnete, dass der weltweite Aufschwung Fahrt aufnimmt. In letzter Zeit hat indes Fed-Chef Jerome Powell deutlich zu verstehen gegeben, dass sich die Bedingungen auf dem Arbeitsmarkt verbessert haben sollten, bevor mit der Rückführung der Wertpapierkäufe begonnen wird. Diesseits des Atlantiks hat EZB-Chefin Christine Lagarde bekräftigt, dass das Pandemie-Kaufprogramm PEPP, das „Pandemic Emergency Purchase Programme“, mindestens bis März 2022 laufen wird. Dabei waren selbst die „hawkishen“ EZB-Mitglieder der Meinung, dass man bei einer Drosselung schrittweise vorgehen müsse. Man hat also den Eindruck, dass die Zentralbanker lieber noch etwas warten und behutsam vorgehen wollen, um in einem derart komplexen wirtschaftlichen Umfeld nicht den Aufschwung zu gefährden.

Was den Umfang anbelangt, so gibt die Fed etwa 120 Mrd. USD und die EZB 80 Mrd. EUR pro Monat aus. Derzeit veranschlagt man das Kürzungspotenzial auf etwa 15 Mrd. pro Monat, so dass wir ab dem Startmonat noch 6-8 Monate mit einem positiven Nettozuwachs  bei den Wertpapierkäufen rechnen können. Wir sollten auch nicht vergessen, dass das PEPP für die EZB ein Unterstützungsprogramm ist, das über das APP, dem 2015 gestarteten und 2020 reaktivierten Programm zum Ankauf von Vermögenswerten (derzeit 20 Mrd. EUR monatlich) hinausgeht. Sobald der positive Nettobeitrag gleich Null ist, werden die Zentralbanken beginnen, fällig werdende Anleihen zu reinvestieren, um ihre Vermögenswerte stabil zu halten. Dies wird die Neutralitätsphase sein, die weitere 6-8 Monate dauern könnte. Die EZB hat bereits erklärt, dass die Reinvestition der Vermögenswerte mindestens bis März 2023 anhalten wird.

Und die Ausgangslage? Derzeit haben Fed und EZB mit 40% bzw. 60% des BIP den höchsten Stand an Aktiva in ihrer Bilanz – die Bank of Japan und die Schweizerische Nationalbank weisen sogar Werte von 120% bzw. 140% aus. Zudem sind die Zentralbanken der westlichen Welt seit Pandemiebeginn die Hauptkäufer bei den Primärauktionen von Staatsanleihen. Ihre Rolle in der Wirtschaft und auf den Finanzmärkten war noch nie so wichtig wie heute. Und die aktuellen monetären Bedingungen sind, gemessen an nahezu allen Indikatoren, die günstigsten seit Jahrzehnten. Das impliziert reichliche Liquidität. Um nur einige Beispiele zu nennen: Die aktuellen Realrenditen für 10-jährige US-Treasuries TIPS („Treasury Inflation-Proteceted Securities“) liegen bei -1%, die realen Renditen für inflationsgebundene deutsche Bundesanleihen mit gleicher Laufzeit sogar bei rekordniedrigen -2%. Negative Realrenditen sind ein starker Anreiz für Anlageinvestitionen und künftiges Wachstum.

Zusammenfassend lässt sich sagen, dass das „Tapering“ in Kürze beginnen wird, allerdings schrittweise, was Zeitpunkt und Umfang angeht, und in einem Umfeld besonders lockerer monetärer Bedingungen. Wirtschaft und Finanzmärkte sollten in der Lage sein, dies unter Beibehaltung des Potenzialwachstums und eines positiven Ausblicks zu verkraften.

Oliver Prinz
Co-CIO Bank Austria and Schoellerbank (Austria)

Österreich

„US-Goverment Shutdown“ vorerst abgewendet, aber …

In den letzten Wochen haben sich die Sorgenfalten der Investoren bezüglich der Entwicklung an den Finanzmärkten vermehrt. Neben steigenden Rohstoffpreisen und höher als erwarteter Inflationsdaten waren die notwendige Anhebung der Schuldenobergrenze in den USA und die drohende Schließung von US-Bundesbehörden („Government Shutdown“) viel diskutierte Themen. Da in Europa das Thema Schuldenobergrenze und Schließung von US-Behörden vielen Leserinnen und Lesern kein Begriff ist, darf ich Ihnen die Auswirkungen und Herausforderungen näherbringen.

In der freien Enzyklopädie „Wikipedia“ kann man folgende Erklärung nachlesen: Ein „Government Shutdown“ beschreibt in den Vereinigten Staaten die Lage, in der die Behörden der Bundesregierung ihre Tätigkeit zu großen Teilen einstellen und nur noch die als unerlässlich angesehenen Aufgaben erledigen. Der Staats- und Verwaltungsapparat fährt bei einem solchen „Shutdown“ herunter, wenn die bisherige rechtliche Grundlage für die Bewilligung von Haushaltsmitteln ausläuft und sich Senat, Repräsentantenhaus und Präsident nicht rechtzeitig über weitere Haushaltsmittel einigen, indem sie ein entsprechendes Gesetz beschließen.

Im Herbst dieses Jahres drohte abermals ein „Government Shutdown“. Der Kongress beschloss zwar im letzten Moment eine Ausgabenermächtigung, die die Finanzierung der Bundesbehörden bis zum 3. Dezember sicherstellt. Das Grundproblem der Schuldengrenze ist allerdings nicht gelöst worden.

Im Hintergrund dieser verzwickten Lage tobt ein Kampf zwischen der demokratischen und republikanischen Partei um zwei massive Investitionspakete für Infrastrukturprojekte und Sozialprogramme, die Präsident Joe Biden durch den Kongress bekommen möchte. Die knappe Mehrheit der Demokraten im Kongress schränkt jedoch die Manövrierfähigkeit von Biden ein. Selbst innerhalb der demokratischen Partei ist man sich uneins über die Höhe und Ausgestaltung der zwei Pakete. Die Republikaner verweigern ihre Zustimmung, weil sie die Billionenpakete für zu teuer halten. Hinzu kommt, dass die Umfragewerte von Biden seit dem Abzug des US-Militärs aus Afghanistan sinken.

Was aber passiert, wenn sich der Kongress nicht auf eine Anhebung der Schuldengrenze einigen kann? Wird die Obergrenze nicht erhöht, kann sich der Staat kein weiteres Geld leihen, seinen Verbindlichkeiten nicht nachkommen und auch seine fällig werdenden Altschulden nicht begleichen. Die USA waren in der Vergangenheit schon öfters in dieser prekären Situation. Die handelnden Parteien konnten sich meist in letzter Minute einigen. Die Finanzmärkte schätzen diese Unsicherheit jedoch nicht.

Fazit: Trotz der Gewitterwolken an den Finanzmärkten und der Aussicht auf höhere Schwankungen an den Aktienmärkten ist das Glas in unseren Augen zumindest halb voll. Anleger sollten weiterhin die Aktienmärkte für den Kapitalaufbau nutzen und investiert bleiben. Wer zu lange auf eine Korrektur wartet, könnte den Anschluss verpassen.

Dr. Philip Gisdakis
Chief Investment Officer
CIO UniCredit Bank AG (HypoVereinsbank)

Deutschland

Wie steht es um die Regierungsbildung in Deutschland?

Die Zeichen stehen klar auf die Bildung einer Ampelkoalition unter einem Bundeskanzler Olaf Scholz. Die Sondierungsgespräche sind abgeschlossen und die drei Parteien – SPD, Grüne und FDP – haben sich auf die Grundsätze geeinigt. Das Sondierungspapier wurde von den jeweiligen Parteigremien inzwischen abgesegnet, die Koalitionsgespräche haben begonnen.

Im Zentrum der zukünftigen Regierungsarbeit sollen zum einen Investitionen in der digitale Infrastruktur stehen. Dafür sollen Planungs- und Genehmigungsprozesse beschleunigt, der Gigabit-Ausbau vorangetrieben, die Verwaltung flexibler und eine umfassende digitalpolitische Strategie erarbeitet werden.

Zum anderen will man mittels technologischer Innovationen und neuer Geschäftsmodelle die Klimakrise begegnen und einen klimaneutralen Wohlstand gewährleisten. Dazu soll der Ausbau erneuerbarer Energien (Photovoltaik, Windkraft) vorangetrieben und der Kohleausstieg auf 2030 vorgezogen werden. Die Stromkosten möchte man durch das Streichen der Umlage für der Ausbau von erneuerbaren Energien absenken. Zudem sollen europaweit ab 2035 nur noch CO2-neutrale Fahrzeuge zugelassen werden. Ziel ist es, Deutschland zum Leitmarkt für Elektromobilität zu machen. Ein generelles Tempolimit auf Autobahnen wird es nicht geben.

Sozialpolitische Kernpunkte sind der Mindestlohn von 12 Euro pro Stunde, Verbesserungen im Pflegebereich sowie ein Bürgergeld anstelle von Hartz IV (Arbeitslosengeld) zur Sicherung des Lebensunterhalts. Gleichzeitig soll bezahlbarer Wohnraum1 geschaffen und das Wahlalter auf 16 Jahre gesenkt werden.

Unklar bleibt bisher allerdings, wie die notwendigen staatlichen Investitionen finanziert werden sollen, hält das Sondierungspapier doch auch fest, dass es weder Steuererhöhungen geben, noch das die gesetzliche Schuldenbremse angetastet werden soll. Hier wird also haushaltspolitische Kreativität von den Koalitionären gefragt sein.

Ebenso unklar ist bisher die Ressortverteilung. Es zeichnet sich bereits ein Tauziehen zwischen den Grünen und der FDP um das Finanzministerium ab, welches bei der Vielzahl von Investitionsvorhaben eine Schlüsselstellung einnehmen dürfte. Darüber hinaus wird es auch bezüglich der Außen- und Sicherheitspolitik Differenzen zu überbrücken geben. Das gilt z.B. für das NATO-Ziel für Verteidigungsausgaben in Höhe von 2% des BIP, die Sicherheit der Energieversorgung (u.a. Nord Stream 2), aber auch für eine gemeinsame Haltung zu einer vertieften Koordination der Finanzpolitik innerhalb der EU einschließlich einer diskutierten Reform des EU-Wachstums- und Stabilitätspaktes.

Es bleiben also noch einige Hürden bis zur Bildung einer Regierung und der Wahl des neuen Bundeskanzlers. Diese erscheint aber bis zur Weihnachtspause durchaus realistisch zu sein.

1) Ziel ist es, jährlich 400.000 neue Wohnungen zu bauen. Ein Viertel davon soll staatlich gefördert werden.